来源：风暴眼工作室
作者：南阳
“力争用未来18个月的时间，使国美恢复原有的市场地位。”年2月，刚获释不久的黄光裕向外界发出豪言壮语。
不过，随着国美新一季财报披露，人们开始怀疑黄光裕带领的国美能否重回巅峰。而与惠而浦的万贷款之争，又让市场对于国美零售的资金链产生担忧。
凤凰网《风暴眼》发现，虽然国美在年营收、净利润等方面都实现了正增长，但与行业头部企业京东、拼多多相比仍有不少差距。与此同时，二级市场股价频频下挫、公司内部管理问题频出，外部压力丝毫没有改善，黄光裕归来后的国美，依旧前路不明。
万货款之争
黄光裕的国美回归之路并不顺畅。4月25日晚间，惠而浦发公告指责国美拖欠货款，并决定终止与国美的合作。公告称，截至3月31日，公司对国美电器应收账款余额合计.4万元，扣除预提折让折扣后的净应收为.8万元。
随后4月26日，国美发声明谴责惠而浦所述“与事实严重不符”。声明列举了惠而浦存在的多项违约行为，如长期未按合同约定对相关费用进行对账和确认、欠付国美各项费用约万元、滞销残次品超万元、长期未按合同约定及设定好的规划履行营销推广责任等。
根据惠而浦公告，国美电器为惠而浦在中国市场的长期合作客户。近三年（年至年）惠而浦对国美电器的销售金额依次为1.52亿元、.11万元、.41万元，在惠而浦销售占比分别为2.87％、1.98％、1.61％，呈逐年下滑的趋势。
根据惠而浦提供的国美欠款数据超过年惠而浦对国美的销售金额，可以判断国美电器的欠款时间或已超过一年。
惠而浦公告称，从年4月起，国美电器支付货款情况持续恶化，加上近期资本市场波动，从而导致公司管理层对国美电器未来偿付能力的判断发生重大变化。为防止风险继续扩大，4月24日公司致函国美电器要求其立即支付到期货款，同日国美电器回函，但就支付到期货款无明确承诺；4月25日公司再次致函国美电器重申公司的主张，同日国美电器再次回函，仍然对支付到期货款未作任何安排。
国美方面认为惠而浦此举醉翁之意不在酒，其真实目的是为纾困其大股东格兰仕的“尴尬局面”，后者在与国美合作中投入了“与其经营能力不符的资源”，试图“牺牲惠而浦股东利益”，倒逼国美对其“补贴不合理的费用”。
天眼查数据显示，年3月，惠而浦被格兰仕以20.5亿的价格收购了其51％的股份，成为惠而浦最大股东。
如果双方数据属实，那么国美仍欠惠而浦大约万货款，作为昔日家电零售一哥，国美财务真的如此艰难？
黄光裕归来国美零售业绩略有增长市值却蒸发亿
身陷囹圄12年后，黄光裕于年2月被释放。这位曾经将国美电器从0做到行业龙头的灵魂人物，能否再次将国美扶上巅峰，年年报或许给出了答案。
3月31日，国美发布黄光裕归来后的首份财报。wind显示，国美零售总营收约.25亿元，同比增长5.39％；净利润亏损44亿，同比少亏37.06％，扣非后归母净利润亏损47.94亿，亏损缩窄8.85％。
这是国美年以来首次出现营收增长。财报显示，年至年，国美零售历年的总营收为亿、亿、亿、亿、亿。同比分别增长-6.6％、-10.63％、-7.78％、-25.98％、5.39％。
净利润方面，国美零售年以来一直处于亏损局面。wind显示，年至年，国美零售历年净利润分别为：-4.5亿、-48.9亿、-25.9亿、-69.9亿、-44亿。同比增长分别为：-.37％、-.23％、47％、-.05％、37.06％。6年时间里，国美零售总计亏损超亿。
虽然亏损数额仍然巨大，但国美零售在年收窄了亏损规模。对此成绩，国美高层高度认可，并将国美的盈利时间确定为年。年3月31日召开的财报电话会上，国美零售高级副总裁、首席财务官方巍表示，在线下端随着新模式店逐步落地，收入成本结构实现了彻底改变，预计年（国美零售）实现盈利。
除了营收、利润增长，国美的资产负债率也大幅下降。wind数据显示，从年至年，国美零售的资产负债率分别为：72.28％、81.75％、88.64％、98.20％、78.27％。从数据看，国美的资产负债情况正逐步得到改善，并回归到年左右的负债水平。
但资产负债率降低很大程度上归功于年下半年使用权资产的增长。wind显示，截止到年12月30日，国美零售总资产为亿。总负债为亿，资产负债比为78.27％。然而在年，国美零售的总资产仅有亿，总负债为亿，资产负债比98.20％。
一年内资产负债比大幅降低，原因是使用权资产的三倍增长：从85亿陡增到约亿。根据年8月的公告，为推动国美“家·生活”战略，国美零售拟与控股股东旗下的国美管理签订租赁协议，即国美管理向上市公司出租三处物业的使用权，租期20年，交易代价为人民币.65亿元。
三处物业分别为国美商都、鹏润大厦和湘江玖号，分别位于北京中关村、北京朝阳和湖南长沙。从估值看，国美零售在公告中表示，为确保亿估值的公允合理，公司聘请了两家独立物业估值师，后者以现行市场租金水平的市场法评估后，分别对三处物业估值.3亿元和.7亿元，两份价格均高于交易价。
这笔交易对价是股权支付，即不会动用国美零售账上现金，也进一步推动了国美战略的深化升级，同时降低了国美零售的资产负债率，改善了其资本结构。
代价股份发行后，国美零售控股股东黄光裕及其一致行动人持有的国美零售的股权将由51.17％增加至65.52％，其中国美管理的权益将由约23.08％增加至45.69％。
业绩、资产负债稍微缓解，现金流和股市却不那么乐观。现金流方面，wind显示，截至年底，国美零售经营活动现金流为6.5亿，相比去年的18.5亿下滑65％；投资活动现金量为-19.7亿同比去年的-9.8亿下滑.02％；筹资活动现金流为38.7亿，同比下滑.9％；现金净增加额同比减少.2％。
国美零售解释，经营活动现金流下滑是因为其他应付款及预提费用的增加，年国美零售其他应付款及预提费用为59.53亿元，较年的49.92亿元增加9.61亿元。
投资活动现金流下滑是因为购买按公允价值计入损益的金融资产约15.1亿；筹资活动现金流下滑是因为偿还应付债券和记息银行借款25.46亿、19.58亿。
也就是说国美零售拿出了更多的钱来投资金融资产以及偿还债务。年报显示，年国美零售的应付账款和应付票据为.91亿元，相比年的.16亿减少15.25亿；年的计息银行及其他借款为.61亿元，相较年的.10亿元减少12.49亿元。总负债从年的亿降为年的亿。
股市方面，截至4月28日收盘，国美零售报0.35港元/股。而去年黄光裕正式获释后，国美零售股价曾一度达到2.55港元/股，以此最高点计算，国美零售一年多暴跌87％，市值蒸发亿港元。对持股58.68％的黄光裕来说，也同样失去亿港元身家。
在股价频频失守下，今年以来，黄光裕和妻子杜鹃连续两次减持套现，累计超过2.5亿港元。根据香港联交所公布数据显示，今年1月24日，黄光裕和杜鹃分别减持国美零售万股股票，合计套现万港元。4月1日，黄光裕再度减持国美零售数量达4亿股，套现约2.2亿港元。减持之前，国美零售方面未作出过任何信息披露和提示。
值得注意的是，在1月24日减持的时候，距离国美零售发布财报（3月31日）不足三个月。4月1日减持的时候，距离释放每10股合并为1股的消息（4月20日）也不到一个月。两次减持的时间点值得深究，其中是否涉嫌内部交易，值得拷问。
汇生国际融资总裁黄立冲对凤凰网《风暴眼》表示，作为上市公司，业绩出来之前的一个月是不能减持的，黄光裕夫妻在公告发布前两月减持的行为并不涉嫌违规，但从道德上讲，他可能有了内部消息，这就有点敏感。另外合股也不存在违规，因为它只是公司股份架构的重组，不涉及收购交易。
国美掉队“真快乐”不快乐
营收增长，亏损收窄，似乎暗示着国美的复苏迹象，但事实果真如此吗？凤凰网《风暴眼》梳理发现，当前的国美不仅内部管理问题频频见诸媒体，外部竞争也愈发激烈。
去年11月，一则由国美发布的《关于违反员工行为规范的处罚通报》在网上流传，内容显示国美对职场“摸鱼”的员工进行了处罚，该文件在当时引发不少热议：国美此举是否涉嫌侵犯员工的隐私权、如何客观看待上班“摸鱼”、企业该如何完善管理程序、倾听职工申诉等话题持续被讨论。
凤凰网《风暴眼》还发现，在某社交平台上，国美员工对于国美的吐槽也持续不断。有员工表示国美克扣员工工资，对内部员工要求每周必须有两天加班到9点，有员工因未达标被克扣两千多；还有网友表示国美已经两个月扣发绩效工资。
据经济观察报报道，多位国美员工透露老板黄光裕经常工作到半夜三四点。“加班变多了，这是黄光裕回来之后比较直接的感受。没有加班费，可以调休”。
不仅员工吐槽，高管离职现象也比较频繁，年8月，百度老将向海龙加盟国美，担任国美线上平台公司CEO，同年9月升任国美零售控股执行副主席，兼任国美在线CEO。然而一年不到，向海龙便从国美离职。
同一时间，国美电器CEO张德炬因“身体情况，需休息调整”为由离职；国美零售总裁王俊洲因个人计划退休。张德炬和王俊洲都是国美老员工。张德炬年加入，年9月刚升任国美电器CEO、加盟店开发管理公司CEO。王俊洲年加入国美，年出任公司总裁。两人均在年离职。
国美面临的外部竞争环境同样激烈。根据中国电子信息产业发展研究院发布的《年中国家电市场报告》，年家电销售渠道方面，京东以32.5％的份额位居第一，苏宁易购和天猫分别以16.3％和14.8％的市场份额排在第二、第三，而排在第四的国美市场份额只有5.0％。
这一数据与年国美4.9％的市场份额相差不大，也就是说，在家电领域，黄光裕的归来效果并非立竿见影。
家电市场没有夺回失地，国美将目光转向了零售市场。国美零售CFO方巍曾豪言年将国美非家电10％的销售占比提升至30％。但目前这个数据只有20％左右。
黄光裕出狱后，国美继续在零售之路上开疆拓土，构建了线上线下相融共生的“全场景”新零售生态。线上方面，国美相继推出“真快乐APP”、“折上折APP”和“打扮家APP”；线下方面，国美不断拓展门店，黄光裕曾放言年将国美门店拓展至家，不过，据年报显示，截至年报披露仅完成家的目标。
“真快乐APP”由国美app升级而来，走多元化销售路线，践行黄光裕提出的“娱乐化营销”战略，将电商和娱乐化营销结合起来。有媒体将其定义为大杂烩，即京东（自营）、淘宝（平台）、小红书（社交）、抖音（短视频和直播）所有功能于一体。在营销推广上，国美毫不吝啬。财报显示，年国美在零售广告方面的费用达到9.62亿元人民币，同比增长.33％。
国美零售表示营销费用的增长是因为加速推进“家·生活”战略的落地，薪酬比上一年同期增长了17.95％，至17.61亿元人民币。
线上线下“全场景”新零售生态初建成，目前国美已经启动三轮拉新活动，效果都不佳。第一轮拉新活动一周后被叫停，第二轮拉新活动国美找了7、8家代理商，只有两家愿意一直做，效果也可想而知。第三轮拉新活动中，由于奖励难度增加，有代理商从自己的奖励里拿出一部分钱“补贴”用户。
《经济观察报》援引国美真快乐离职中层陆征报道，因为平台销量未达预期，真快乐基本没实现商业变现。
不仅如此，还有代理商爆料国美拖欠奖励。据该报报道显示，“真快乐APP”拖欠代理商的奖励，其拖欠款项高达万～万元，涉及的代理商多达十几家。
年报显示，年，“真快乐”的年活跃买家为万。在同业的竞争对手中，京东年的年活跃买家达5.7亿，是“真快乐”的34倍，拼多多年活跃买家为8.7亿，是“真快乐”的51倍。
从财务数据看，年京东总营收亿，同比增长27.59％，净利润亏损35亿，资产负债比为50.30％。拼多多年总营收亿，同比增长57.92％，净利润近78亿，同比增长.2％；资产负债比为58.55％。很明显，与京东、拼多多相比，无论从营收、净利润还是资产质量看，国美的零售之路还很漫长。
过去一年多，国美零售营收虽有增长，但距离实现“原有市场地位”还有不少差距。距离“18个月之约”还有4个月，期间黄光裕能否力挽狂澜，外界分外期待。
参考资料：
《黄光裕回归后国美新难题：欠款代理商、流量紧缺、留不住人》经济观察报